摘要：
凭澜观涛 摘 要 8月份，人民币对美元汇率重新走弱，但多边汇率保持基本稳定；境内外汇市场供求关系改善，汇率杠杆调节作用正常发挥；货物贸易项下资金净流入保持较高规模，一... 
凭澜观涛
摘 要
8月份，人民币对美元汇率重新走弱，但多边汇率保持基本稳定；境内外汇市场供求关系改善，汇率杠杆调节作用正常发挥；货物贸易项下资金净流入保持较高规模，一定程度上对冲了证券投资和服务贸易项下资金净流出压力。
8月份，人民币对美元汇率重新承压，跌破6月末低点，符合我们7月初提出的观点，即如果中国经济环比延续偏弱走势，可能导致市场信心受挫，人民币汇率继续承压。当月，人民币多边汇率保持基本稳定，三大汇率指数涨跌不一。在人民币汇率延续调整行情的背景下，9月份以来，央行宏观审慎措施进一步加码。
随着人民币汇率调整至上年低点附近，市场主体保持理性，“低（升值）买高（贬值）卖”的汇率杠杆调节作用正常发挥。一方面，即期结汇意愿明显增强，境内客盘外汇市场供求负缺口收窄；另一方面，在中美货币政策分化加剧背景下，远期结汇对冲比率不降反增，即市场主体加大了人民币升值风险的对冲力度。
陆股通项下资金净流出规模创历史新高，债券通项下外资净减持规模增加，证券投资项下涉外收付款和结售汇逆差规模均有所增加。同期，居民跨境出行需求恢复带动服务贸易逆差扩大。不过，作为跨境资金的重要组成部分，货物贸易项下资金净流入仍保持较高规模，一定程度上对冲了证券投资和服务贸易项下资金流出压力。
风险提示：海外金融风险超预期，主要央行货币紧缩超预期，国内经济复苏不如预期
正文
9月15日，国家外汇管理局发布了2023年8月份外汇收支数据。现结合最新数据对8月份境内外汇市场运行情况具体分析如下：
内外部因素共振导致人民币对美元汇率重新承压，但多边汇率保持基本稳定
8月份，国内经济曲折修复、中美货币政策分化加剧，叠加美元指数走强，导致人民币汇率重新承压。据市场观察，中间价开在较预测值偏强方向，总体较为稳定，从上月末的7.1305跌至7.1811，累计贬值了0.7%，而（下午四点半）收盘价最低跌至7.3139，较中间价最高偏离了1.6%，累计贬值2.0%（见图表1、2）。人民币汇率跌破6月末低点7.2620，并未脱离我们在7月初提出的观点：如果现有政策效果逐步显现或政策措施进一步加码，中国经济环比持续回升，则人民币汇率有望逐步企稳，甚至趋势性走强；但如果中国经济环比延续偏弱走势，可能导致市场信心受挫，人民币汇率继续承压，甚至再创新低（详见财经杂志文章《人民币汇率的三种误读和三种可能》）。
8月份，离岸人民币汇率持续弱于在岸人民币汇率，境内外汇差均值由上月+59个基点扩大至+156个基点。其中，8月15日早间央行意外降息叠加当日官方发布上月经济数据，导致当日及次日境内外汇差分别扩大至+420个基点、+400个基点，8月16日离岸人民币汇率跌至7.3364，接近2022年11月初低点7.3436。此后，离岸人民币流动性收紧导致离岸人民币汇率率先企稳回升，境内外汇差明显收敛，截至月末日均汇差为+98个基点（见图表3、4）。
进入9月份，人民币汇率调整行情延续。9月8日，在岸人民币汇率盘中最低跌至7.3510，收盘价收在7.3415，创2007年12月26日以来新低；离岸人民币汇率盘中最低跌至7.3682，接近2022年10月末低位7.3748。
8月份以来，人民币汇率调整促使外汇政策继续加码：9月1日，央行宣布下调金融机构法定外汇存款准备金率2个百分点；9月11日，全国外汇市场自律机制专题会议召开，强调金融管理部门有能力、有信心、有条件保持人民币汇率基本稳定，该出手时就出手，坚决对单边、顺周期行为予以纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防范汇率超调风险；继8月15日宣布于8月22日在香港增发100亿元3个月期限央票后，9月13日央行再次宣布于9月19日在香港增发100亿元央票，离岸人民币利率继续攀升（见图表5）。受上述政策以及近期发布的金融经济数据改善影响，9月11日以来境内外人民币汇率交易价止跌回升，境内收盘价较中间价偏离幅度收窄至1%附近（见图表1、2）。
8月份，人民币汇率滞后3个月和滞后5个月环比的收盘价均值延续下跌态势，仍然利好出口企业财务状况，前者跌幅收窄0.7个百分点至3.5%，后者下跌4.9%，跌幅与上月持平（见图表6）。当月，三大汇率指数涨跌不一，CFETS和参考BIS货币篮子的人民币汇率指数继续上涨，涨幅由上月的0.1%分别扩大至0.3%、0.4%，而参考SDR货币篮子的人民币汇率指数则由上月上涨0.5%转为下跌0.4%（见图表7）。
人民币汇率调整触发市场主体即期结汇需求，促进境内外汇供求关系改善
市场主体结汇意愿环比升幅明显。8月份，剔除远期履约额的付汇购汇率环比回升2.7个百分点至64.3%，为2017年以来新高；受人民币贬值影响，收汇结汇率更是较上月回升了8.0个百分点至59.1%，创2022年5月以来新高（见图表8）。虽然结售汇意愿双双回升，但境内银行间即期询价日均成交量由上月429亿收窄至385亿美元，尤其是月末人民币汇率转为低位窄幅震荡，即期交易活跃度明显下降，8月23日成交量为479亿美元，月末则降至290亿美元附近（见图表9）。
值得指出的是，当月人民币跨境收付款逆差扩大至306亿美元，创2020年4月以来新高（见图表10）。这部分人民币资金净流出后，有可能转向离岸市场购汇，或是造成境内银行间市场即期成交缩量的重要原因。但这部分购汇将通过境外人民币业务参加行向境内平盘，也会在一定程度上影响境内外汇供求关系（体现为银行间外汇买卖，不反映在银行结售汇统计中）。
银行结售汇逆差规模环比有所收窄。8月份，反映境内银行对客户外汇买卖关系的银行即远期（含期权）结售汇逆差由上月262亿美元收窄至176亿美元。其中，即期结售汇逆差由上月148亿美元收窄至103亿美元，主要是银行自身结售汇逆差由上月90亿收窄至42亿美元；未到期期权Delta敞口净结汇降幅由上月65亿收窄至17亿美元；远期净结汇累计未到期额减少55亿美元，降幅较上月增加7亿美元（见图表11）。
本外币利差倒挂加深但远期结汇对冲比率不降反升，或反映人民币贬值影响
由于国内经济恢复动能偏弱，8月15日人民银行宣布将MLF利率和逆回购利率分别下调15个和10个基点，境内本外币利差倒挂程度继续加深，8月份1年期人民币美元远掉期均值扩大至-2520BP，负值环比上升了24BP，促使远期购汇对冲比率回升2.0个百分点至6.7%。同期，远期结汇对冲比率也有所上升，较上月回升1.3个百分点至11.3%，或反映出随着人民币汇率调整至上年低点附近，市场主体对冲汇率升值风险的力度加大（见图表12、13）。
当月，远期结汇履约占比回落1.5个百分点至18.3%，接近2021年以来均值18.4%，总体较为稳定。由于5月份以来远期购汇对冲比率有所上升，因此远期购汇履约占比回升1.2个百分点至9.3%，不过在外汇风险准备金政策影响下，二者仍然处于历史偏低位置（见图表12、13）。
证券投资项下跨境资金流出压力加大，服务贸易逆差继续扩大，但货物贸易项下资金净流入仍然保持较高规模，发挥了稳定器作用
8月份，陆股通项下（北上）资金由此前两个月连续净流入转为净流出897亿元，创数据公布以来新高，全月23个交易日中只有4个交易日为净流入且基本集中在月初。受中美关系预期扰动、美债收益率上升影响，8月11日北上资金净流出123亿元，单日净流出规模为2022年11月以来新高。当月，港股通项下（南下）资金净流入规模由上月146亿元增至696亿元，与陆股通累计净买入成交额轧差后，股票通项下资金净流出1593亿元，创2021年2月以来新高（见图表14）。
8月份，债券通项下（北上）资金净流出规模扩大，境外机构净减持规模由上月366亿元扩大至624亿元。上清所数据显示，境外机构由此前连续三个月净增持转为净减持126亿元，同业存单是主要贡献项，境外机构由上月净增持150亿元转为净减持101亿元。中债登数据显示，境外机构净减持规模小幅收窄，由上月512亿元降至498亿元。其中，国债净减持规模大幅收窄，由上月420亿元降至199亿元；政策性银行债净减持规模增加，由上月94亿元扩大至229亿元（见图表15）。
8月份，陆股通与债券通北上资金合计，外资净卖出1521亿元。同期，证券投资项下银行代客涉外收付款和结售汇均延续上月逆差，前者逆差规模由7亿美元扩大至294亿美元，为2022年4月以来新高，后者则由10亿美元扩大至59亿美元（见图表16、17）。
当月，居民跨境出行需求恢复带动服务贸易涉外收付款和结售汇逆差继续扩大，其中，服务贸易支出同比增长1.3%，服务贸易涉外收支逆差由上月89亿扩大至118亿美元，同比增长135.7%；服务贸易代客售汇同比增长29.2%，服务贸易代客结售汇逆差由上月108亿美元增至136亿美元，同比增长146.3%。二者均创下年内新高以及2020年以来同期新高，但仍低于疫情前的水平。不过，作为跨境资金的重要组成部分，货物贸易项下资金保持净流入，8月份涉外收付款和结售汇顺差分别为409亿、257亿美元，较上月增加49亿、80亿美元，一定程度上对冲了证券投资和服务贸易项下资金流出压力（见图表16、17）。
风险提示：海外金融风险超预期，主要央行货币紧缩超预期，国内经济复苏不如预期。